Abstract ：

航空装备产业是国防军工的重要组成部分，也是衡量一个国家实力的重要指标，未来航空装备产业在我国的需求量会不断增长，而中航直升机股份有限公司作为航空装备产业的老牌强企，具有不可限量的投资价值。目前随着我国股市的发展，人们越来越看重企业价值评估，投资者可以以此为参照进行更加理智的投资，此外，作为企业的管理者，合理利用企业价值评估，能够分析当前存在问题，为今后的发展奠定坚实基础。 本文以中航直升机股份有限公司（以下简称“中直股份”）作为研究对象，从公司的主营业务和最近几年的经营数据入手，深入分析公司的偿债能力、营运能力、盈利能力和成长能力，仔细挖掘公司所处行业和主要竞争优势，认真剖析市场对公司产品的需求，以此为基础，合理估算公司未来的营业收入增长率，从而准确的运用自由现金流量贴现模型对公司进行价值评估，为了评估结果的更加准确，还运用了相对估值模型中的市盈率法、市净率法和市售率法对当前价值进行评估。最后，重点做了关于价值评估的敏感度分析，向投资者说明了投资风险。本文为投资者提供的投资建议是：中直股份财务状况平稳发展，未来有极具爆发力且稳定的市场需求，经过几种价值评估方法对其的分析可见企业的价值被市场低估，可以为投资者长期持有。

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财务分析 价值评估 中直股份

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本文在现代企业经营权与所有权相分离的基础上，对企业业绩的评价指标进行了分析和研究，并在此基础上对企业业绩与自由现金流量之间关系进行了详细的实证研究，提出了将自由现金流量纳入企业业绩评价的必要性。全文共分为六大章节。首先以自由现金流量的相关理论知识为切入点，明确了现金流量的相关内涵与常用的计算公式。随后对企业业绩评价的主体、客体以及内容进行了简单的阐述，并通过对企业业绩的传统指标进行分析和研究，指出传统评价指标存在的缺陷和不足，最后分析了自由现金流量和企业业绩的相关关系，提出过剩或者不足的自由现金流量都不利于企业业绩的提升，只有适度的自由现金流量才能促进企业的可持续发展。第四章对当前东拓置业业绩评价体系进行了简述，并对自由现金流量在东拓置业业绩评价的可行性和必要性进行了分析。在随后的第五章中，首先选取了山东省房地产行业上市公司2008、2009、2010、2011年四年的年度财务报告，对其财务数据加以运算，对传统指标不能全面反映企业盈利的质量进行了实证分析。在此基础上，对东拓置业有限公司自由现金流量与企业业绩的相关性进行了论证，并计算出东拓置业的最优自由现金流量。鉴于东拓置业自由现金流量的实际数据与最优数据之间的巨大差额，本文详细分析了原因，并提出针对东拓置业在以后的发展过程中应关注的问题。本文的研究结论可以归纳如下： 1）一般情况下，自由现金流量和公司的经营业绩在一定范围内成正比关系，如果一个公司的自由现金流量越大，在生产经营中会产生越来越多的净现金流，从而会使其价值不断攀升，业绩不断提高，反之，自由现金流量越低的企业，其生产经营会受到束缚，业绩表现差强人意。但是这种相关关系并不是长期的，当自由现金流量过多时，会在企业内部产生代理成本，亦不利于企业的长期发展。2）单纯的看企业的利润指标来确定企业的业绩、成长性都是片面的。传统的企业业绩评价的财务指标已经不能满足现在复杂的经济环境，需要增加关于企业现金流量指标的比重，并且在企业对外公布的财务报告中应当增加关于自由现金流量的财务指标，为投资者以及利益相关者提供一个直观的财务指标数据。3）可以透过自由现金流量指标来推测公司的盈利质量，并可以推测公司未来的盈利能力。如果公司的自由现金流量长期处于负值，公司的经营活动就会被束缚，如履薄冰的经营会使企业在未来一段时期里盈利能力受阻。4）在一定范围内东拓置业的自由现金流量与其业绩存在着高相关性，根据所得出的回归方程，处在初创期的东拓置业其理想自由现金流量为640,450,000.00元。

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东拓置业自由现金流量业绩评价

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基于融资约束理论和自由现金流量假说,以上市公司投资与现金流敏感性关系为研究主线,以2003-2008年度597家上市公司为样本.按照新企业会计准则进行调整后的数值为基准,以公司规模和净资产收益率两个指标作为融资约束的替代变量进行上市公司投资与现金流敏感性关系的实证研究.研究发现,公司投资支出同经营活动产生的现金流量净额呈显著的正相关关系,投资随着内部现金流的增减而增减;在以资产规模和净资产收益率作为衡量融资约束的分类标准下,投资对于现金流的敏感性分别有不同的结果.

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融资约束 上市公司 投资-现金流敏感性

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从代理理论出发,分析了信息不对称程度、公司成长机会、自由现金流量水平对现金股利代理成本的影响,并建立了研究模型.以2003～2006年我国A股派发现金股利的2389家上市公司为研究样本,通过多元回归分析对研究假设进行了验证,结果发现,信息不对称与现金股利政策的相关性不显著,非参数检验结果表明我国上市公司的信息不对称问题比较严重,导致股权代理成本较大.同时发现,成长机会与现金股利政策显著负相关,此结果支持了Smith和Watts的契约假说,即成长机会较高的公司,到证券市场募集资金的可能性较大.此外还发现,自由现金流量与现金股利政策显著正相关,即高自由现金流量的公司,会通过现金股利的发放来降低过度投资导致的股权代理问题.

Keyword ：

成长机会 代理成本 现金股利政策 信息不对称 自由现金流量

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基于融资约束理论和自由现金流量假说分析框架,以2001～2005年我国A股制造业上市公司为样本,研究了企业投资与自由现金流量之间的敏感性及其成因.研究发现,我国制造业上市公司投资与自由现金流量总体上显著正相关,低融资约束公司投资与自由现金流量的相关关系强于高融资约束公司;自由现金流量代理成本引起的过度投资,是导致两者敏感性的主要原因;预算软约束在一定程度上改变了融资约束对投资及自由现金流之间关系的影响.

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代理成本 融资约束 投资 自由现金流量

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基于代理成本理论及自由现金流量假说分析框架,研究了我国上市公司自由现金流量引发的盈余管理行为,并以2004～2006年我国A 股上市公司为样本,运用面板数据分析方法进行了相应的实证研究.研究发现,自由现金流的代理成本是激发我国上市公司管理者进行盈余管理的重要原因;企业债务对自由现金流引发的盈余管理行为具有一定的抑制作用,但债务的软约束现象仍然存在.

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面板数据分析 盈余管理 债务控制效应 自由现金流量假说

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以我国发生关联方并购重组交易的上市公司为样本,实证分析了控股股东"掏空"行为的影响因素.研究发现,公司第一大股东较高的持股比例和负债均与控股股东的"掏空"行为负相关,二者可在一定程度上减少控股股东的"掏空"行为;公司的盈利能力、发展能力和自由现金流量均与控股股东的"掏空"行为正相关,说明了控股股东"掏空"行为存在的普遍性.研究还表明,上市公司的上市年限越长,发生控股股东"掏空"行为的可能性越小;资产规模大的公司和ST/PT公司更容易遭到其控股股东的"掏空".

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并购 控股股东 掏空

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现金股利可以缓解公司的代理问题,伴随着公司代理问题从股权高度分散时管理者与股东之间的利益冲突发展到股权集中时大股东与小股东之间的利益冲突,现金股利代理理论也经历了从现金股利代理成本理论到利益侵占假说的演化过程.Roseff(1982)第一个将代理成本引入现金股利理论,然后由Easterbrook(1984)确立代理成本理论的基本思想;而Jensen(1986)用自由现金流量解释了现金股利的代理成本理论,使其更具有可实证性;最后,由La Porta(1998,1999,2000)等人发展成为在股权集中背景下的利益侵占假说.

Keyword ：

代理成本 利益侵占 现金股利

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商业银行自产生以来，风险就与之相伴、形影不离；风险管理能力是商业银行的核心竞争力，贯穿于商业银行经营始终的财务风险管理更是其全面风险管理的核心；目前，财务风险管理在中国还没有引起足够重视，但是筹资成本高、经营利润虚盈实亏已是不争的事实；纵观银行危机的历史，不管危机的起因是什么，其表现形式必然是现金流不足而引致困境或破产，因此从现金流角度构建财务预警体系更符合商业银行财务风险管理的需要，更具理论价值和实际意义。翻阅国内外文献资料，发现银行风险的研究多集中在信用风险、操作风险等，财务风险的研究相对较少，而关于财务风险的研究又多集中在一般上市公司，已有研究缺乏针对性、时效性和应用性，但给当前研究提供了有益的思路和理论逻辑；国内外研究还表明：从现金流角度构建预警体系能够达到较好的预测效果。通过对5家上市银行2001年-2006年现金流财务数据的实证分析，认为国内外关于上市公司的研究并不完全适合中国银行业；5家上市银行在不同因子上各有优势，说明上市银行很难正确把握安全性、盈利性和流动性的度以及三者的协调；偿债能力、盈利能力两类指标的方差贡献率最大，上市银行的财务状况与二者有很强的正相关性；统计结果表明中国上市银行的财务状况基本良好，目前没有出现实际意义上的警情，警度结果和现实情况略有差异，但误判概率是可以接受的，即认为中国上市银行可以采用因子分析和判别分析构建现金流指标预警体系；通过非财务指标的平衡计分卡预警体系可以降低误判概率。本文的创新点：仅以银行业为研究对象，克服行业差距带来的不可比性问题；以自由现金流量为基点分析上市银行的财务状况，克服以往学者所采用的经营活动净现金流和以权责发生制为基础的财务指标的不足，创建了现金流指标预警模型；综合因子分析和判别分析两种统计方法，以因子得分和判别得分为尺度设置警限、判断警度，降低单一统计方法的误判性；融合现金流指标预警体系和非财务指标的平衡计分卡预警体系构建了上市银行财务预警体系。

Keyword ：

上市银行财务预警自由现金流量平衡计分卡（BSC）

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对中国A股上市公司2001～2004年之间202家权益融资事件以及102家债券融资事件的经验分析表明,与国外的资本市场一样,中国权益融资和债券融资也存在"公告效应".我们的检验结果表明自由现金流量存在代理成本、负债具有"控制机制"而且管理者以往的经营行为也会影响自由现金流量的代理成本.

Keyword ：

事件研究法 托宾Q 自由现金流量假说

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